USA får stark inflation enligt ny teori

USA:s lånefinansiering av federala utgifter ger inte inflation nu. Det är när lånen framöver måste betalas med nytillverkade pengar som det blir inflation, menar Chicago-professor.

Inflation kan förklaras på flera olika sätt. Det vanligaste är att efterfrågan är för stor i förhållande till produktionen, vilket drar upp priserna genom en överbudsprocess. En annan är att kostnaderna i produktionen stiger - genom kraftigare lönekrav eller genom högre priser på insatsvaror (t ex importvaror). För att kompensera sig för detta försöker producenterna i sin tur att höja priserna, vilket kan utlösa ytterligare kompensationskrav från de fackliga organisationerna.

Nu lanserar professor John Cochrane vid universitetet i Chicago en ny teori - dock inte i termer av något nytänkande utan som ett klargörande hur det egentligen förhåller sig med "mysteriet med pengarna" (morningstar.com). Förklaringen tar sin utgångspunkt i USA:s nuvarande situation med ett kraftigt underskott i den federala budgeten. För att klara ekonomin måste regeringen både ta upp lån för att täcka underskottet och för att kunna betala tillbaka gamla förfallande lån.

Eftersom skatterna inte kan höjas kraftigt och utgifterna inte heller kan skäras ner så att underskottet försvinner måste ett av två alternativ bli följden enligt Cochrane: 1. USA ställer in betalningarna, 2. FED går in med sedelpressarna och betalar skulderna. Eftersom en betalningsinställelse knappast kan tillåtas är det bara sedelpressarna som återstår. Då blir det inflation: "The other choice is we print up money to roll over the debt. That - you can all pretty clearly see - leads to inflation." Professor Cochrane sammanfattar sin syn med följande formulering:

"If the government cannot convince bondholders that it will be able to raise tax revenues, which really means economic growth, or cut spending in the future, and if it does not explicitly default, then inflation must result. And it is future deficits that lead to current inflation."

Det är alltså inte enligt Cochrane dagens efterfrågeläge som drar upp priserna genom att extra federala utgifter tävlar om att få köpa en otillräcklig produktion. Underskott och lånefinansiering tillför ingen extra efterfrågan (sannolikt därför att federala lån anses tränga undan reguljära investeringar). Det är först senare som inflationsimpulserna uppstår. Hur det går till är oklart i Cochranes framställning.

Vi måste tänka oss in i två olika situationer i ekonomin när lånen ska betalas tillbaka. Det kan råda högkonjunktur eller fortsatt lågkonjunktur.

Man kan förmoda att produktionsresurserna blir överansträngda när det blir högkonjunktur samtidigt som regeringen betalar tillbaka lån genom att släppa ut nytillverkade pengar i ekonomin. Dessa pengar betalas ut till sparare och pensionsfonder som vill fortsätta att hålla sina pengar placerade. Pengarna måste nu placeras i den privata sektorn som vid en högkonjunktur redan har tillräckligt med pengar till reala investeringar. Det kan leda till prisstegringar på investeringsvaror. Men det mesta av pengarna skulle nog antingen söka sig utomlands eller till andrahandsmarknaden för fastigheter och aktier. Det är svårare att se att det skulle bli en pris-lönekarusell på arbetsmarknaden.

Om det råder högkonjunktur vid återbetalningstillfället bortfaller emellertid en hel del av resonemanget eftersom det borde vara möjligt att höja skatterna. Kanske skatteintäkterna rentav automatiskt ökar genom tillväxten att det inte blir så mycket kvar av kraven på höjda skattesatser? Med högkonjunktur blir problemen mindre uttalade.

Jag tror att Cochrane istället föreställer sig en fortsatt lågkonjunktur med ständiga krav på ny nettolåntagning. Då målar han upp en bild av skepsis från långivarna som av rädsla för sjunkande solvens för regeringen trissar upp räntorna till ohållbara nivåer. I det läget, om det nu inträffar, är det rimligt att förutsätta att FED vidtar kvantitativa lättnader (QE). Det kan ske genom ett dekret om om uppköp av alla statsobligationer över en viss räntenivå, vilket rimligtvis medför att det inte blir fråga om några större belopp i QE. Men det kan också ske mer oorganiserat (på samma sätt som ECB). Då kommer både gamla lån, som måste omsättas, och nya lån att behöva betalas med lån från FED. Blir det då inflation?

En lågkonjunktur betyder per automatik att det inte råder någon konkurrens om produktionsresurserna. Att då finansiera statliga löneutgifter genom QE medför inte att arbetsmarknaden blir överansträngd med okontrollerbara löneökningar som följd. Därifrån kommer ingen inflation. Återstår gamla lån som nu återbetalas med QE. Det medför att de utlösta placerarna har mer pengar än tidigare som de vill placera. Genom att skatterna inte höjts för att klara låneomsättningen borde det finnas fler tänkbara investeringar att finansiera med de frigjorda pengarna än annars. En del av dessa söker sig till andrahandsmarknaden för fastigheter och aktier med stigande tillgångspriser som följd. Vid en lågkonjunktur kan man dock förutsätta att de sjunkit tidigare vilket betyder att QE borde ha en välgörande effekt i konjunkturförbättrande riktning. Någon process med allmänna prisstegringar ser inte ut att uppstå.

Jag har försökt följa hur Cochrane kan tänkas resonera mera konkret när han lanserar begränsad användning av nyproducerade pengar   som en orsak till framtida inflation i USA. Men i själva verket är det mindre sannolikt att Cachranes hypotetiska scenario skulle inträffa. Det är konstruerat som en analogi för vad som händer inom EMU där länderna inte säkert kan betala sina räntor på nya lån. USA kan däremot alltid betala sina räntor och lån genom att man har en centralbank. Just detta medför att räntorna inte stiger till ohållbara nivåer (om inte politikerna sätter hinder i vägen). Därför blir det inte aktuellt att spekulera om vad som skulle hända om lånen betalades med hjälp av FED.

Inom överskådlig tid är det sannolikt att USA måste hålla sig med en långsamt ökande statsskuld som tack vare kapitalinflöde från utlandet och vissa mer begränsade QE kommer att dra en ganska låg ränta. Underskottet kan så småningom minska och till slut motsvara den ekonomiska tillväxten. Skuldkvoten kommer då att upphöra att öka. Men det är föga troligt att själva skulden i absoluta tal kommer att minska genom återbetalningar. Det skulle vara intressant om någon kunde visa att detta leder till stark inflation.

Läs även andra bloggares åsikter om inflation, sedelpressar, trycka pengar, statsskuld, USA, ekonomi, skuldkris, nationalekonomi, politik på intressant.se