fredag, december 02, 2011

Hinner euron räddas med nytt fördrag?

Varför tror Merkel att ett nytt EU-fördrag om några år skulle hjälpa mot eurons nuvarande akuta kris? Är det inte istället köp av obligationer med en ränta över 6 procent som är lösningen på det akuta problemet?

I förmiddags höll Tysklands förbundskansler Angela Merkel ett linjetal (SvD) som en uppföljning till Nicholas Sarkozys tal igår (bart). Det beskrev i ganska fluffiga ordalag att Europa eller åtminstone eurozonen behöver övergå till en "fiskal union" för att Europa ska kunna "tillsammans möta utmaningarna i dagens globala värld".

Den svenska översättningen av det obegripliga uttrycket "fiskal union" är 'finanspolitisk union' vilket innebär att man i deltagande länder inte bara har en gemensam penningpolitik ("monetär politik" [sic!]) utan också en gemensam skattepolitik och offentlig utgiftspolitik på det övergripande planet. Det betyder alltså att något nytt finanspolitiskt EU-organ ska övervaka hur skatterna behöver höjas och offentliga sektorns utgifter måste begränsas i varje euro-land i framtiden. Målet måste rimligtvis vara att inte bara diktera hur budgetsaldot på kort sikt ska se ut utan också vilken andel statsskulden ska komma ner till på längre sikt.

Denna tanke har man kunnat misstänka att skulle ligga i botten på euro-projektet även om euro-förespråkarna legat lågt med argumenteringen för att införa en överstatlighet som på sikt skulle innebära att man etablerade ett "Europas förenta stater". Det har dock inte saknats klarspråk om att en stor kris skulle kunna möjliggöra överstatliga grepp som annars inte skulle accepteras (bart om Romano Prodis uttalande 2001).

Med finanspolitiska diktat från Bryssel skulle naturligtvis Grekland på ett mycket tidigare stadium ha tvingats minska sina utgifter och införa höjda och effektiva skatter. Något liknande hade gällt för Italien. Frågan är om striktare finanspolitisk reglering hade kunnat hålla tillbaka den spanska fastighetsbubblan. Den är rimligtvis mera betingad av en alltför expansiv penningpolitik. Kanske Bryssel skulle ha tillhållit Spanien att inte ge lån till bostäder över t ex 70 procent av marknadsvärdet?

Nu är alla dessa spekulationer för sent ute. Det är lätt att säga att en husägare borde ha satsat på striktare brandskydd när nästan halva huset har brunnit upp. Vad som behövs nu är inte förnumstiga deklarationer om hur en storbrand ska undvikas i en avlägsen framtid utan hur det ska gå till att rädda vad som räddas kan. Både Merkel och Sarkozy verkar tro att deklarationer om införandet av ett nytt EU-fördrag med finanspolitiska regleringar skulle lugna marknaden och dämpa räntepaniken.

På kort sikt förefaller det paradoxalt nog som om "kraftfulla" uttalanden kan sänka räntorna. Det gäller både Spaniens och Italiens räntor på tioåriga statsobligationer som idag sjönk med någon procentenhet till 5,4 respektive 6,4 procent. Senare på dagen steg de dock något. Uttalanden kan förvisso ha effekter - men oftast till det sämre. Sålunda eliminerade Merkel hela den första räddningsaktionen för Grekland i september 2010 när räntan stigit till ca 12 procent med ett uttalande att även privata aktörer skulle tvingas betala vid en en skuldnedskrivning.

Räntan hade i oktober sjunkit till ca 9 procent och steg snart till 13 procent efter uttalandet. Där låg den till april 2011 när Greklandskrisen fick ny fart med räntor uppemot 18 procent. Under hösten steg de tidvis till över 30 procent. Det är vad som krävs för att placerare på andrahandsmarknaden ska bli villiga att betala ett pris för grekiska statsobligationer som efter årsskiftet bara ger ca 15 procents ränta efter nedskrivningen med 50 procent. (Artikel i SvD 2/12 men inget diagram på nätet.)

Snart upptäcker placerarna att eurons problem inte hinner lösas med uttalanden och ett nytt fördrag som verkar på lång sikt. Uppfattningen att euro inte är någonting att ha häller på att spridas. Inte ens Tyskland kan emittera obligationer som attraherar placerarna vilket visas av den misslyckade försäljningen i onsdags i förra veckan. Alltfler företag skriver nu kontrakt i dollar och inte i euro. Man kan inte längre ta risken att euron inte finns kvar. Det är därför det är så sensationellt att Merkel och Sarkozy inte kommer med lugnande deklarationer att euron garanteras av att ECB till varje pris kommer att stötta alla darriga euroländer med ovillkorliga inköp av deras obligationer som annars skulle behöva åsättas en ränta över t ex 6 procent.

När sedan en finanspolitisk union (eventuellt) kan införas om 7-8 år kan återbetalningen av dessa lån sättas i verket enligt en långsiktig och realistisk plan. Någon beaktansvärd extra inflation ska inte en sådan räddningsdeklaration behöva innebära. Det borde ECB eller ännu hellre Merkel själv redan för länge sedan ha visat i en auktoritativ studie. Istället sprids vanföreställningar om vad en mera aktiv ECB-politik skulle innebära.

Ett exempel på en sådan egendomlig uppfattning gav finansskribenten Patricia Hedelius (SvD 1/12) häromdagen. Hon menade att ECB:s stödköp av krisländernas obligationer är dömt att misslyckas med nuvarande strategi att i efterhand låna upp samma belopp på marknaden - s k sterilisering (penningmängden ökar inte). Bankerna vill behålla sina pengar och inte låna ut dem till ECB som kan befaras gå i konkurs. (Det hindrar dem inte från att hålla 300-400 mdr € på korta konton hos ECB.) Därför skapar ECB delvis nya pengar vilket enligt Hedelius innebär följande:
"Det innebär att ECB nu läcker ut pengar i det finansiella systemet. Förvisso var det bara 5 procent av den totala summan på drygt 200 miljarder euro som inte ECB fick låna upp. Men det kan vara första tecknet på att steriliseringen snart når vägs ände. Att fortsätta köpa upp dåliga lån utan att binda motsvarande summa i [är] som att trycka eurosedlar för att betala skulder. Det innebär att Tyskland tillsammans med Finland,Nederländerna och Österrike tvingas bli borgenärer för de länder som inte kan betala för sig. "
Är det inte precis tvärtom? Om idag de dåliga lånen måste skrivas ned måste ju ECB i slutändan gå tillbaka till statutländerna och be om nytt eget kapital för att kunna garantera den upplåning på marknaden som just nu pågår. Om istället obligationsköpen finansieras med kvantitativa lättnader (QE) har ju ingenting annat hänt än att de förintade pengarna ("förlusterna") ersatts med nytryckta pengar, precis som sig bör. Tyskland mfl blir inte borgenärer för något som sedelpressarna åstadkommit.

Den eventuella risk som finns med denna politik är kanske att det skulle hinna bli inflation genom att penningmängden ökar om inte några lånenedskrivningar sker. Just nu talas det emellertid mera om risken för deflation. Någon borde förklara hur den "naiva kvantitetsteorin" egentligen fungerar som inflationsskapare. Och om det blir risk för inflation kan väl ECB vidta kvantitativa åtstramningar (QA) genom att sälja statsobligationer en masse? Det borde väl ha en omvänt motsvarande effekt?

Andra bloggar om: , , , , , , , , , , , , , , , , , , intressant.se

Etiketter:

5 Comments:

At 03 december, 2011 10:45, Blogger Peter said...

QE ger inflation enligt the quantity theory of money. Men det är marknadens bedömningar av penningmängden på lång sikt som är det avgörande, inte temporära svängningar på kort sikt.

 
At 05 december, 2011 01:39, Blogger Danne Nordling said...

Peter, visst ger det enkla sambandet MV=PT inflation (stigande P) om centralbanken ökar M (genom QE)och V och T är konstanta.

Men varför ska vi tro att detta alltid gäller kategoriskt? Vi behöver inte ens blanda in marknadens bedömningar för att kunna ifrågasätta sambandets giltighet under krisperioder.

M består till stor del av inlåningsräkningar i bankerna. Dessa bestäms normalt av att det finns en otillfredsställd utlåningsbenägenhet i banksystemet - dvs bankerna lånar ut så mycket de vågar ner mot kapitaltäckningskraven. De skulle gärna vilja låna ut ännu litet mera men vill inte ligga exakt på gränsen för den legala utlåningen. De utlånade pengarna kommer sedan tillbaka som inlåning och definierar en stor del av M.

Men om bankerna blir försiktiga vid en kris sker ingen "nästan maximal" utlåning. Det märks först på interbankmarknaden. Idag säger en aktör enligt Cervenka på SvD (blogg 2/12) följande:

- Jag har 40 banker som vill låna och bara en som vill låna ut. Det är inga småbanker utan några av de största i eurozonen. De kan inte låna på marknaden utan måste gå till ECB, säger en handlare till Financial Times.

Dessutom har bankerna "parkerat" 313 mdr € hos ECB istället för att låna ut till andra banker.

Dessa fenomen visar att kvantitetsteorin inte gäller i alla lägen. Sannolikt finns det en rad ytterligare fall. Men det finns tydligen ingen penningteoretisk ekonom som vill ifrågasätta vad jag kallar den "naiva kvantitetsteorin" som alla politiker verkar styras av.
/DNg

 
At 05 december, 2011 14:46, Blogger Peter said...

MV=PT är iofs inte kvantitetsteorin, utan equation of exchange. Men brukar inte kvantitetsteorin formuleras med mängden baspengar, och inte M1 eller liknande? Så brukar jag tolka den i alla fall.

Finns det verkligen så många politiker som påstår att den gäller även på kort sikt?

 
At 05 december, 2011 18:33, Blogger Danne Nordling said...

Peter, min bedömning är att politikerna håller sig med en mycket enkel förklaring till varför "sedelpressarna" leder till inflation. Det är Irving Fishers ekvation från 1911 MV=PT. Några andra varianter har jag inte hört någon nämna, som t ex Cambridge-ekvationen. Har du?

Om vi definierar kvantitetsteorin i termer av den monetära basen borde det vara självklart att den inte utan vidare gäller för förutsägelser om hur KPI ska utveckla sig. Mellan baspengarna och den utökade penningmängd som brukar anses påverka KPI finns den s k penningmängdsmultiplikatorn, som tydligen slentrianmässigt inte studeras empiriskt utan den förutsätts definieras utifrån det legala systemet. Det innebär en presumtion om ständig maximal utlåningsbenägenhet.

Om dessutom låntagningsbenägenheten inte heller begränsas av de legala parametrarna kommer penningmängdsmultiplikatorn inte att bli tillräcklig för att kvantitetsteorin ska kunna förutsäga prisutvecklingen.
/DNg

 
At 05 december, 2011 21:55, Blogger Peter said...

Jag har inte hört någon ekvation nämnas alls. Men jag trodde att du menade att politikerna ansåg att mer pengar omedelbart ledde till inflation (den naiva kvantitetsteorin).

Jag vet inte vilken version av kvantitetsteorin du tänker dig. I min version så säger den bara att en dubblering av mängden baspengar (allt annat lika) dubblerar prisnivån på lång sikt. Sen finns det självklart även andra faktorer som påverkar prisnivån.

 

Skicka en kommentar

<< Home